事件：公司發布2021年中報，實現營業收入615.19億元，同比增長37.64%；歸母凈利潤-34.15億元（去年同期為盈利31.64億元）。生豬養殖業務虧損較大，飼料等業務增長較好。

生豬業務拖累整體業績，降成本推進

上半年公司生豬養殖業務實現收入101.82億元，同比增長46.55%，雖然出欄量同比有所增加，但豬價大幅下行、養殖成本高企，公司生豬業務虧損約48億（含10億存貨減值準備）。

1）從量上看，上半年公司共銷售生豬446.11萬頭（其中：種豬、仔豬56.34萬頭，肥豬389.77萬頭），增幅為110%。由于豬價下跌，公司調整經營策略，減少仔豬出欄，預計2021年全年出欄900-1000萬頭，略低于此前預期。

2）從成本端來看，一方面，玉米、豆粕等大幅漲價推升飼料成本；另一方面上半年出欄肥豬中，外購仔豬占比近45%，故整體養殖成本較高。從二季度起公司已全面停止外購仔豬，前期外購的仔豬預計在21年末可全部完成出欄。同時公司積極提升養殖效率、調整經營導向等。雖然我們預計2022年生豬價格依然低迷，但公司養殖成本大幅下降，生豬板塊盈利能力亦將有所改善。

飼料業務量利同增

上半年公司飼料業務實現收入328.27億元，同比大幅增長45.36%，貢獻歸母凈利約8.3億元，同比增長約20%。公司外銷飼料1011萬噸，同比增長27%，其中豬料265萬噸，同比增長98%；公司禽料銷量增長10%至654萬噸。同時公司采購效率明顯提升，成立了供應鏈部門，上半年后端集中采購率達到72%，比去年提高20個百分點，關鍵品種的集采率達到了95%。集中采購明顯減小了豆粕、玉米等原材料價格上漲的影響。

盈利預測、估值與評級：

生豬價格大幅下挫及公司出欄不及預期，我們下調2021-2022年歸母凈利潤預測為-33.4億、15.0億（前值為115億、119億），同時新增2023年歸母凈利潤預測為49.1億。公司2021-2023年EPS為-0.74元、0.33元和1.09元。公司業績承壓，下調至“增持”評級。

風險提示：原材料價格波動風險，發生疫情風險，產能建設緩慢風險。